光大證券-龍佰集團-002601-投資價值分析報告：鈦白粉龍頭守待春來，新能源布局含苞欲放-220930

　　全球鈦白粉龍頭企業，積極擴展新能源材料業務。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】公司是國際鈦白粉巨頭，現有鈦白粉產能111萬噸，位居全球第三。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）公司積極向新能源材料行業轉型，一期5萬噸磷酸鐵、5萬噸磷酸鐵鋰和2.5萬噸負極材料已經投產，第二成長曲線前景廣闊。站在當前時點上，我們認為公司仍具長期投資價值。

　　發揮產業鏈一體化協同效應，鈦白粉成本優勢穩固：公司2021年鈦白粉噸均成本僅9300元/噸，遠低于行業平均成本15000元/噸。公司自有上游鈦礦資源，硫酸法原材料自給率超65%；積極建設下游鈦材產能，全產業鏈布局保證鈦原料供應，提高鈦產品附加值。公司利用鈦礦資源優勢、技術優勢和資源綜合利用降低硫酸法鈦白粉的成本，作為國內氯化法領軍企業，公司在氯化法原料供給和生產過程方面的技術積累領先行業，在氯化法鈦白粉領域仍將維持成本優勢。

　　短期需求因素引領鈦白粉底部景氣反轉，長期行業供給過剩態勢仍待出清。經歷了2020-2021年高景氣周期之后，2022年上半年鈦白粉需求不振，上游價格高漲，行業位于周期底部，但我們認為需求方面，在國內復工復產和海外東南亞等地高基建需求的帶動下，鈦白粉下游基建、地產等行業的恢復有望驅動鈦白粉需求向上；供給方面，上一輪行業景氣期投建的氯化法鈦白粉產能集中于22-24年放量，考慮到氯化法鈦白粉工藝復雜，掌握困難，2022年行業供給仍可維持平衡，短期行業景氣度將迎反轉。長期來看，國內200萬噸新增氯化法產能完全釋放后，行業供給過剩、亟待出清，上游鈦礦供應偏緊，壓降鈦白粉毛利率。綜合來看，擁有成本優勢和配套原材料產業鏈的企業或將勝出。

　　先發布局新能源材料業務，擁抱新的成長賽道。公司利用硫酸法鈦白粉副產硫酸亞鐵布局磷酸鐵鋰產業鏈，于2022年3月已投產磷酸鐵、磷酸鐵鋰各5萬噸，石墨負極產能2.5萬噸，預計于2023年擁有35萬噸磷酸鐵、35萬噸磷酸鐵鋰和30萬噸負極材料的生產能力；由于目前能評、安評等審批逐漸趨嚴，同時新增產能也存在產能爬坡等問題，中短期來看磷酸鐵、磷酸鐵鋰的供需仍將偏緊，公司磷酸鐵鋰投產迅速，將享受先發優勢，開啟第二成長曲線。

　　盈利預測、估值與評級：公司鈦白粉業務受到行業景氣度下行的影響將承壓，但是新能源材料項目投產順利，將開啟第二增長曲線，因此我們維持22-24年盈利預測，預計公司22-24年歸母凈利潤分別為54.29/60.29/67.68億元，對應的EPS分別為2.27/2.52/2.83元/股。我們給予公司2023年8.5倍PE，對應目標價為21.44元，維持“買入”評級。

　　風險提示：鈦白粉供給過剩風險、新能源材料需求波動風險、成本波動風險