天風證券-孚能科技-688567-軟包龍頭靜待花開，發力儲能尋求新增長-221003

　　動力電池是目前鋰電產業核心投資賽道，軟包主打高端動力市場

　　電動車未來幾年保持高增，動力電池是核心投資賽道。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】21年全球電動車銷量在626萬輛，我們預計25年達2301萬輛，21-25年CAGR為38%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研資訊）動力電池在電動車中成本占比高+壁壘高+單位盈利歷史低位，決定了目前動力電池是最核心投資賽道。

　　三元軟包是海外車企主流選擇，主打高端市場，且更利于向固態電池邁進。2020年歐洲最暢銷的20款新能源乘用車中，有15款搭載軟包動力電池，包括雷諾、大眾、現代、奧迪等，目前歐洲市場軟包滲透率已超30%。軟包電池的包裝方式和高能量密度優勢使其最接近固態電池，軟包技術或有利于更好的向固態電池迭代。

　　孚能科技：國內軟包動力電池龍頭企業，22Q2實現扭虧為盈

　　深耕動力電池近二十年，創始人系鋰電行業資深科學家，連續5年奪得中國軟包電池裝機冠軍。創始人王瑀博士為江西“贛鄱英才555工程”領軍人才；Keith博士曾為美國阿貢國家實驗室的博士后以及資深科學家，具有豐富的研發經驗。

　　22Q2業績超預期，營收大幅增長，利潤端扭虧。22Q2公司實現營收36.9億元（21年全年營收35億元），同比增長624%，環比增長141%，實現歸母凈利潤0.85億元，扭虧為盈。22Q2公司毛利率和凈利率持續攀升，綜合毛利率為16.4%，凈利率為2.3%，同增/環增12.1/18.3pct。

　　核心看點：大客戶價格聯動+規模效應助力公司動力業務進入扭虧盈利期，布局儲能開啟第二增長極

　　軟包龍頭，瞄準高端市場，跟隨國際大客戶放量。公司有多家國內外優質車企加持，廣汽集團和奔馳集團是主要大客戶。公司配套廣汽AionV、AionSplus等多款重點車型；覆蓋奔馳EQS和新款EQA、EQB等多個車型。隨著廣汽、奔馳新能源車戰略規劃的持續推進+與公司的長期戰略合作，預計公司未來將穩扎高端市場。

　　價格聯動+產線規模效應漸顯，進入扭虧+盈利提升期。

　　價格聯動：公司和大客戶（奔馳、廣汽等）對電池定價進行了價格聯動以應對碳酸鋰等原材料成本上行。

　　產線規模效應：22H1公司單GWh折舊&攤銷為0.6億元，較21年減少36%。22Q2公司期間費用率較22Q1大幅下降15.5pct。隨著公司產銷規模進一步擴張，單位成本有望繼續下降。

　　布局儲能，開辟第二增長極。2021年公司成立儲能事業部，2022年9月，與云南滇中新區管理委員會、安寧市人民政府簽訂24GWh磷酸鐵鋰儲能電池《投資協議》。

　　我們預計公司22-24年歸母凈利潤分別為-2.4/11.4/24.4億元（考慮股權激勵費用4.2/2.2/1.2億元），按照可比估值法，考慮公司進入扭虧+盈利提升期，看好未來成長性，我們給予公司23年35XPE，目標價37.3元，首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　風險提示：產能擴張不及預期，大客戶訂單不及預期，儲能新業務拓展不及預期，三元軟包電池市場份額下降風險，定增募集項目進展不及預期